天合光能(688599)：“天“賦能源 “合“而為一

　　全球領先的智慧能源整體解決方案提供商

　　天合光能深耕光伏行業20 余年，自成立之初便設立光伏技術研發和創新中心，持續保持技術領先。2004 年起公司組件廠投產，2006 年開啟全球化進程，銷售網絡遍布全球主要國家和地區。2020 年公司登陸科創板，憑借充裕資金擴充產能，截至2021 年末組件產能有望達50GW 左右，且以210 大尺寸為主，有望一舉奠定210組件龍頭地位。同時，公司立足電池組件并向下游延伸，業務涵蓋跟蹤支架、電站系統及智慧能源，著力打造全球領先的智慧能源整體解決方案供應商。

　　組件格局持續優化，大尺寸趨勢愈發明確

　　光伏行業成長趨勢明確。短中期看，2020Q4 全球單季度需求預計40GW 左右；2021 年全球裝機有望達160GW 左右，同比增速超30%。中長期看，在全球各地區政策推進和平價驅動下，2025 年全球裝機規模有望超350GW。同時，裝機需求全球化持續提高、大型能源集團參與的積極性及組件產品的差異化不斷強化，組件環節集中度有望逐步提升，龍頭企業優勢進一步凸顯。其中，大尺寸帶來的產品差異化是近兩年的關注重點，高效大尺寸產品可攤薄組件環節的非硅成本及電站BOS成本，市場需求相對更為旺盛，當前及2021 年均有望呈現供不應求格局。源于更佳的性能及更緊的供需格局，當前大尺寸產品溢價明顯，當前單環節單位盈利整體高1-2 分/W 左右，大尺寸布局較早的企業有望顯著受益。

　　210 組件打開成長空間，穩健打造大尺寸龍頭公司核心優勢主要在于品牌渠道優勢、技術研發優勢、210 大尺寸布局及產業鏈上下游協同等方面：1）公司深耕光伏行業20 余年，銷售網絡遍布海外主要國家，渠道優勢與品牌優勢突出，融資價值長期位居行業第一梯隊；2）公司注重研發投入，電池轉換效率多次刷新世界紀錄，在電池組件環節技術積淀深厚；3）公司今年來積極布局210 電池組件，2021 年末組件產能預計超50GW，其中210 產能預計超40GW，奠定210 龍頭組件供應商地位。此外，公司通過收購跟蹤支架企業Nclave實現產業鏈上下游整合，在立足電池組件的基礎上向上下游延伸，進一步拓展上游硅片、下游儲能等業務范圍，實現可持續發展。

　　投資建議：210 組件龍頭供應商，首次覆蓋給予“買入”評級公司長期保持光伏組件龍頭地位，在品牌價值、銷售渠道、研發能力、轉換效率等方面優勢顯著。自今年登陸科創板以來，公司憑借充裕的資金適時擴充產能并聚焦210 大尺寸電池組件，在大尺寸趨勢愈發明確的背景下有望充分受益。我們預計公司2020-2022 年公司歸母凈利潤分別為11.79/18.46/25.13 億元，對應的PE 值分別為36 倍、23 倍、17 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。

　　風險提示

　　1. 光伏裝機不達預期；

　　2. 海外疫情擴散持續超預期。